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  2025Q1~3我国水泥产量同比-5%，降幅收窄，全年产量预计约为峰值7成。水泥价格这一块，呈现2024年前低后高，2025年前高后低趋势。2025Q1~3，SW水泥制造业营收降幅收窄，利润率回升，以整体法计算的销售净利率3.3%，较2024年全年水平+1.0pct。展望未来，国内水泥价格支撑主要根据供给侧优化进程，近期关注年底完成限制超产目标，关注

  玻璃：行业盈利水平持续磨底。2025Q1~3，我国平板玻璃产量7.3亿重量箱同比-5%，平板玻璃价格持续下探，行业产能利用率略降，企业库存略涨。受行业景气度整体承压影响，行业盈利水平持续磨底，2025Q1~3，SW玻璃制造业合计实现盈利收入344亿元同比-11%，整体法计的销售净利率0.6%。

  玻纤：特种电子布持续放量，行业高景气或持续。SW玻纤制造业年初至今走势领涨建材行业，其中宏和科技、中材科技等涨幅显著。受益风电装机和特种电子布放量等因素，2025Q1~3玻纤行业盈利能力显著修复，2025Q1~3，SW玻纤制造业实现盈利收入492亿元同比+24%，销售净利率10.8%较2024年全年水平+4.3pct。展望未来，电子级玻璃纤维行业因其资本、技术密集，预计将维持较优竞争格局，随着AI、高频通信等技术的快速地发展，高性能电子布的需求将持续放量。建议关注中材科技、长海股份。

  消费建材：关注涂料、防水等优势版块。2025Q1~3我国商品房成交量、二手房交易价格持续下行，但降幅收窄；2025年社零建筑及装潢类商品销售同比或回正。主要的组成原材料价格角度，重交沥青2025Q4价格环比下降显著。2025Q1~3，防水材料与涂料行业较2024改善较显著。建议关注三棵树、悍高集团、兔宝宝。

  自下而上角度：建议关注麦加芯彩（风电需求景气，积极拓展船舶涂料、光伏玻璃涂层、海洋工程涂料等新业务）、科达制造（海外建材业务量利齐升，蓝科锂业投资受益碳酸锂价格回升）、赛特新材（VIP板业务显著受益我国冰箱能耗等级新标准施行）、濮耐股份（湿法冶金级活性氧化镁持续放量，耐材出海业务贡献提升）。

  风险提示：宏观经济和产业链风险，原材料价格持续上涨，相关标的业绩及估值不及预期。

  2025Q1~3地产需求继续下滑，基建增速显著放缓。地产方面，2024年我国商品房销售/房屋新开工/房地产开发投资完成额/竣工面积分别-17%/-23%/-11%/-28%；2025Q1~3，我国商品房销售/房屋新开工/房地产开发投资完成额/竣工面积分别-8%/-19%/-14%/-15%，降幅整体有所收窄。基建方面，2024年我国广义基建/狭义基建同比分别+9.2%/+4.4%；2025Q1~3，我国广义基建/狭义基建同比分别+3.3%/+1.1%，增速显著放缓。

  2025Q1~3我国水泥产量同比-5%，降幅收窄，全年产量预计约为峰值7成。2024年，我国水泥产量合计18.2亿吨同比-10%，较2014年峰值24.8亿吨降幅约26%。2025Q1~3，我国水泥产量合计12.6亿吨同比-5%，降幅收窄；假设2025全年保持-5%降幅，则全年产量约17.3亿吨，较2014年峰值降幅30%。

  2025Q1~3，SW水泥制造业营收降幅收窄，利润率回升。2024年，SW水泥制造业实现盈利收入合计3850亿元同比-20%，较2021年高位下降36%，以整体法计算的销售净利率2.3%同比-1.0pct。2025Q1~3，SW水泥制造业实现盈利收入合计2521亿元同比-9%，降幅明显收窄，以整体法计算的销售净利率3.3%，较2024年全年水平+1.0pct。

  煤炭价格2025年继续走低。据秦皇岛煤炭网，我国环渤海动力煤(Q5500K)综合平均价格指数2024年均值为717元/吨，同比-1.4%；2025年截至1105，我国环渤海动力煤(Q5500K)综合平均价格指数均值679元/吨，较2024年全年水平-5.3%。

  未来水泥价格支撑主要根据供给侧优化进程，近期关注年底完成限制超产目标。2025年6月30日，市场监管总局公开征求《工业产品生产许可证细则通则（征求意见稿）》和建筑用钢筋等24个产品生产许可证细则（征求意见稿）意见；其中，《水泥生产许可证细则（征求意见稿）》要求企业在2025年底前完成产能整改申报，并首次将政府批复产能明确写入生产许可要件。2025年7月1日，中国水泥协会发布《关于逐步推动水泥行业“反内卷”“稳增长”高水平质量的发展工作的意见》要求各企业要严格对照主管部门备案文件，逐条逐项核查自身熟料生产线的备案产能与实际产能差异情况，积极支持政府有关部门、中国水泥协会组织并且开展的相关核查调研工作，及时填报相关材料；对于实际产能大于备案产能的企业，尽快按《实施办法》补齐产能差额并完善备案、环评、能评等相关手续，依法依规按备案日产能和年产能组织生产。2025年8月25日，工业与信息化部等六部门联合印发《建材行业稳增长工作方案（2025—2026年）》；2025年10月16日，工业与信息化部原材料工业司在京组织召开了“水泥行业稳增长工作座谈会”，对水泥行业稳增长工作作出部署。

  重视中资水泥企业出海机遇。我国水泥工业在全球处于绝对领头羊，全球产能前十水泥企业占七席，百强中中国水泥企业产能占比53%。2024年，全球水泥市场需求总量承压运行，但行业巨头仍在通过兼并整合等方式实现产能的进一步扩张，全球百强水泥企业总产能达到42.2亿吨，相较于2023年增长约2.1%。其中，中国水泥企业共有41家上榜，合计产能占比维持在53%附近。海外产能方面，华新水泥、海螺水泥、西部水泥、台泥水泥等投产和在建领先。

  撒哈拉以南非洲等海外区域水泥市场极具增长潜力。据On Field Investment Research预测，2024年~2030年间全球水泥需求将总体保持平稳；其中，撒哈拉以南非洲/印度/北美被认为是全球最具增长潜力的水泥市场，2024年~2030年市场需求增幅将达到77%/42%/20%。

  全球绝大部分地区水泥价格远高于国内。据水泥网统计，全球仅中国、伊朗、乌兹别克斯坦的水泥单价低于50美元/吨；亚洲大部分地区水泥价格处于50~100美元/吨区间；欧洲、美洲、非洲、大洋洲大部分区域水泥单价高于100美元/吨，其中澳大利亚，以及法/意/西/葡等地水泥单价高于200美元/吨，约为中国水泥价格的4倍+。

  2025Q1~3我国平板玻璃产量7.3亿重量箱同比-5%。据国家统计局数据，2024年我国平板玻璃产量10.0亿重量箱同比+3%；主要下游方面，2024年我国钢化玻璃产量5.8亿平方米同比+4%，夹层玻璃1.6亿平方米同比+6%，中空玻璃1.4亿平方米同比-6%，玻璃及其制品出口260亿美元同比+2%。2025Q1~3，我国平板玻璃产量7.3亿重量箱同比-5%；主要下游方面，2025Q1~3我国钢化玻璃产量3.9亿平方米同比-8%，夹层玻璃1.2亿平方米同比+6%，中空玻璃1.0亿平方米同比-5%，玻璃及其制品出口184亿美元同比-3%。

  2025Q1~3平板玻璃价格持续下探。玻璃价格这一块，2024年我国浮法平板玻璃(4.8/5mm)均价1606元/吨同比-19%；2025Q1~3我国浮法平板玻璃(4.8/5mm)均价1287元/吨，较2024年全年水平-20%，下降至2021年高位的5成，降幅显著。

  2025年行业产能利用率略降，企业库存略涨。产能利用率方面，2025年整体低于2024年，据iFind统计，截至10月底，我国浮法玻璃剔除僵尸产线%。库存方面，据iFind统计，截至10月底我国企业库存浮法玻璃6579万重量箱，高于去年同期；2025M1~10平均企业库存6337万重量箱，较2024年全年中等水准+12%。

  SW玻璃制造业盈利整体承压。SW玻璃制造业2024年合计实现盈利收入514亿元同比-12%，整体法计的销售净利率0.2%同比-6.2pct。2025Q1~3，SW玻璃制造业合计实现盈利收入344亿元同比-11%，整体法计的销售净利率0.6%，营收继续下滑，全行业盈利持续承压。

  头部玻璃企业纯收入能力处于周期低位。2025Q1~3，旗滨集团实现盈利收入118亿元同比+2%，归母净利润9.2亿元，销售净利率7.6%。2025H1，信义玻璃实现盈利收入98亿元同比-10%，净利润10.1亿元同比-60%，销售净利率10.4%。

  玻纤行业2025年涨幅显著。2025年截至1111，SW建筑材料下属三级行业中，玻纤制造业涨幅71%，显著领先；其中，宏和科技年涨幅296%、中材科技年涨幅155%，涨幅最高。

  受益风电装机和特种电子布放量等因素，2025Q1~3玻纤行业盈利能力显著修复。基本面上，行业2024年盈利能力整体承压，2025Q1~3明显回升；2024年，SW玻纤制造业实现盈利收入556亿元同比-2%，销售净利率6.5%同比-5.6pct；2025Q1~3，SW玻纤制造业实现盈利收入492亿元同比+24%，销售净利率10.8%较2024年全年水平+4.3pct。

  宏和科技：聚焦中高端电子纱、电子布，受益AI算力需求放量。2024年实现盈利收入8.3亿元同比+26%，归母净利润0.2亿元同比扭亏。2025Q1~3实现营业收入同比+38%，归母净利润1.4亿元，销售净利率16.3%较2024年全年+13.6pct。

  聚焦中高端产品，积极扩充产能。产品电子级玻璃纤维薄布、超薄布、极薄布、电子级玻璃纤维超细纱线、极细纱线属于玻璃纤维行业内中高端产品，对产品的性能要求、外观要求都很高，属于玻璃纤维行业中精细化、精致性的产品。2021年黄石宏和电子级玻璃纤维超细纱顺利投产，2023年6月黄石宏和募投项目“年产5040 万米5G 用高端电子级玻璃纤维布开发与生产项目”已全面投产，公司实现了电子纱、电子布一体化生产和经营。

  Low DK与Low CTE商品市场认可度高。2024年公司高性能电子级低介电常数玻璃纤维布和低热线胀系数玻璃纤维布已获得下游客户的认证通过。2025 年开始批量供应给下游客户。并依据市场需求状况扩充产能，实现用户对高端电子布的需求。公司一直以“替代高端进口产品”为定位，通过持续不断的技术积累、创新、自主研发，产品品种类型横跨极薄布（厚度28μm）、超薄布（厚度28-35μm）、薄布（厚度36-100μm）、厚布（厚度100μm以上）。

  中材科技：玻璃纤维、风电叶片、锂电池隔膜三大产业均实现高增。2024年实现盈利收入240亿元同比-7%，归母净利润8.9亿元同比-60%；2025Q1~3实现盈利收入217亿元同比+29%，归母净利润14.8亿元同比+143%。2025年业绩高增，主要是玻璃纤维、风电叶片、锂电池隔膜等三大主导产业均实现较快增长；2025H1销售玻纤及制品67.3万吨，风电叶片同比+103%，锂电池隔膜销售13亿平米同比+60%。全资子公司泰山玻纤专注于玻璃纤维及其制品的研发、制造及销售，在行业内具备强大的技术实力与广泛影响力。泰山玻纤拥有超150 万吨的玻璃纤维年产能，产品丰富多样，涵盖各类热固性、热塑性玻纤材料，电子级细纱及电子布，风机叶片用高模量纱及多轴向经编织物，高速覆铜板用Low-Dk 产品及超低损耗低介电纤维布产品，封装用Low-CTE 产品，玻璃纤维湿法毡制品，以及高锆耐碱玻璃纤维等。产品大范围的应用于汽车、家电、新能源、化工环保、电子电气、建筑与基础设施、船舶与海洋、人工智能等国民经济各个领域。

  泰山玻纤：2025H1实现归母净利润5.6亿元同比+262%。2025H1，泰山玻纤充分的发挥高端产品结构占比高的优势，盈利能力大幅跃升，共销售玻璃纤维及制品67.3万吨，实现出售的收益43.5亿元，同比增长13%，实现归母净利润5.6亿元，同比增长262%；其中，特种纤维布实现销售895万米，产品覆盖低介电一代纤维布、低介电二代纤维布、低膨胀纤维布及超低损耗低介电纤维布全品类产品，且均已完成国内外头部客户的认证及批量供货，产品性能媲美国际厂商。

  中材叶片：2025H1实现归母净利润3.7亿元同比+258%。公司控股子公司中材叶片是专业的风电叶片设计、研发、制造和服务提供商，其产品下游客户为风电机组整机商，终端用户为风电场开发商。作为国内风电叶片行业领军企业，中材叶片规模化、专业化水平在国内位居行业前列。中材叶片坚持以技术创新为先导，拥有完全独立自主设计研发能力，可为客户提供定制化的风电叶片设计和技术服务。目前，中材叶片拥有31-147 米1.0MW-20MW+全系列超过150 款产品型号，覆盖陆上和海上各种不同风况，适用于高低温、高海拔、低风速、沿海、海上等不同运行环境；拥有江苏阜宁、江西萍乡、江苏连云港等14 个国内生产基地及1 个海外生产基地，合计年产能超30GW。2025H1，中材叶片实现风电叶片板块收入52.0亿元，同比增长84%，实现归母净利润3.7亿元，同比增长258%；产能利用率超过90%，同比大幅度上升，实现生产资源高效配置与产出效率提升。

  电子级玻璃纤维行业属于资本、技术密集型行业，预计将维持较优竞争格局。电子纱是一种纤维直径9微米及以下、低捻度的纺织用纱，主要使用在于覆铜板基材的各种各样不同型号玻璃纤维布的织造。根据单丝直径的不同，电子纱又可分为粗纱（直径9微米）、细纱（直径5-7微米）、超细纱（直径5微米）、极细纱（4-4.5微米）等类型。电子布属于玻璃纤维布的其中一种，是以低捻度的电子纱作为主要的组成原材料织造而成，在覆铜板和印刷电路板中主要用作绝缘和增强材料，是电子工业重要的基础材料。以粗纱、细纱、超细纱和极细纱为原料织造而成的电子布分别称为厚布、薄布、超薄布和极薄布。电子布的直接下业为覆铜板行业，覆铜板是指将电子布等作增强材料，浸以树脂，单面或双面覆以铜箔，经热压而成的一种板状材料，是用于加工制造PCB的核心基础材料。

  PCB市场未来预计持续高景气。2024 年，PCB市场产业产值重启回升，达到736亿美元同比+6%。2025年全球电子行业整体形势向好，根据Prismark预测，2025年PCB市场全年产值为791亿美元同比+8%；其中，服务器、AI 服务器及数据中心成为市场增长的核心驱动力，笔记本电脑、游戏机等HDI需求也呈现出较好的增长态势，车载板块中智能驾驶领域表现尤为亮眼，由此带动相关PCB需求量开始上涨较快，18+高多层板增速达到42%，HDI 板预计同比增长13%。根据Prismark预测，2029年全球PCB总产值将接近950亿美元，CAGR约5%。

  随着AI、高频通信等技术的快速地发展，高性能电子布的需求将持续放量。AI 服务器、算力和高频高速通信网络系统的加快速度进行发展推动了大尺寸、高多层和高频高速覆铜板的需求，PCB及CCL迭代速度也逐渐加快，PCB产品层数增加，高阶HDI应用占比提升，CCL材料设计向着高性能低介电常数（Low DK）、低热线胀系数（Low CTE）、石英纤维布(Q布)的应用方向发展。在AI等新兴市场需求的带动下，低介电常数、低热线胀系数等高端电子纱及高性能电子布市场需求迅速增加，成为行业新的利润增长点。因AI算力对高端低介电常数、低热线胀系数等高端产品的需求量增加，对行业普通中高端电子级玻璃纤维布产品的需求也有一定的协同带动作用，高端功能性玻璃纤维布产品将逐步拓展到更多的应用领域。

  2025年社零建筑及装潢类商品销售同比或回正。2024年，我们国家社会消费品零售总额48.8万亿元同比+4%。2025Q1~3，我们国家社会消费品零售总额36.6万亿元同比+5%；其中限额以上单位建筑及装潢材料类商品零售额1235亿元，同比+2%，全年或维持增长趋势，为2022年以来首次。

  2025Q1~3我国商品房成交量仍持续下滑，但降幅显著收窄。商品房成交角度，2024年我国十大城市商品房成交套数45万套同比-27%，十大城市商品房成交面积5255万平米同比-26%，30大城市商品房成交套数96万套同比-21%，30大城市商品房成交面积10638万平米同比-23%。2025Q1~3，我国十大城市商品房成交套数26万套同比-11%，十大城市商品房成交面积3154万平米同比-10%，30大城市商品房成交套数59万套同比-6%，30大城市商品房成交面积6560万平米同比-5%。

  2025Q1~3二手房交易价格持续下行，降幅收窄。参考国家统计局公布的我国70个大中城市二手房屋房屋销售价格指数，本轮房价下行周期由2021年9月开始，至今已经50个月；2024年价格指数环比合计下行8.3%，2025Q1~3价格指数环比合计下行4.0%，降幅较2024年同期明显收窄。

  主要原料价格角度，重交沥青2025Q4价格环比下降显著。(1)防水：沥青方面，2025年截至1107，我国华东地区市场主流重交沥青均价3698元/吨，较2024年全年均价-2%；其中2025Q4截至1107均价3486元/吨，环比Q3均价-6%，降幅显著。(2)涂料：丙烯酸方面，2025年截至1107，我国丙烯酸现货价均价6791元/吨，较2024年全年均价+6%；其中2025Q4截至1107均价6307元/吨，环比Q3均价基本持平。钛白粉方面，2025年截至1107，我国钛白粉(金红石型)现货价均价13828元/吨，较2024年全年均价-11%；其中2025Q4截至1107均价13170元/吨，环比Q3均价+1%。(3)塑料管材：PVC方面，2025年截至1107，PVC期货结算价均价4835元/吨，较2024年全年均价-13%；其中2025Q4截至1107均价4603元/吨，环比Q3均价-6%。

  2025Q1~3，SW装修建材行业营收继续收缩，利润率小幅回升。2024年，SW装修建材行业实现盈利收入1593亿元同比-5%，销售净利率4.0%同比-2.1pct；2025Q1~3，SW装修建材行业实现盈利收入1119亿元同比-6%，销售净利率5.2%较2024年全年水平+1.2pct。

  东方雨虹：2025Q1~3净利率较2024年全年修复。2024年实现盈利收入281亿元同比-15%，归母净利润1.1亿元同比-95%，销售净利率0.3%；其中Q4实现盈利收入64亿元同比-15%，归母净利润-11.7亿元同比亏损幅度扩大。2024Q4公司盈利一下子就下降，主要由销售毛利率承压所致；2024Q4实现毛利率14%环比-15pct，同比-9pct；根本原因包括(1)2024Q4整体收入规模相比来说较低，导致成本费用没办法得到有效摊薄，对毛利率有影响；(2)由于公司对经销商2024年度业绩的奖励政策，在2024Q4确认返利费用，也对毛利率有所影响。2025Q1~3，实现盈利收入206亿元，归母净利润7.7亿元，销售净利率3.8%。

  东方雨虹积极地推进海外优先战略。公司积极地推进海外优先战略，组建海外战略发展集团，系统搭建并完善海外区域人员配置与组织管理体系。一方面，公司加速推进海外供应链布局与渠道建设，在美国休斯敦、沙特阿拉伯、马来西亚、加拿大等地的生产基地均有序布局中，其中马来西亚工厂已于今年上半年完成试生产。另一方面，公司适时通过海外并购方式加速完善市场开拓与渠道布局，并购标的重点聚焦当地零售渠道优势突出的企业，希望借此快速建立并拓展当地市场渠道。比如，公司收购香港万昌五金建材有限公司、智利ConstrumartS.A.，均是基于标的企业在当地具备丰富的零售渠道资源与销售网络，来为公司做渠道赋能，助力公司快速立足并拓展本土市场。2025年10月，公司已完成收购智利ConstrumartS.A.100%股权的交割。2025年前三季度，公司海外业务收入实现了较为快速的增长，未来随着海外产能的陆续释放，海外业务预计将延续良好发展态势。

  科顺股份：2025Q1~3销售毛利率小幅回升，净利率仍处于低位。2024年实现盈利收入68亿元同比-14%，归母净利润0.4亿元同比扭亏，销售毛利率21.8%，销售净利率0.5%；2025Q1~3实现盈利收入47亿元，归母净利润0.2亿元，销售毛利率24.3%，销售净利率0.3%。公司未来的整体发展规划包括：（1）深耕防水主业，追求高水平质量的发展，一直在优化业务结构，持续加强C端零售市场、修缮市场、海外市场的开发力度，提高其业务占比。工建板块积极拥抱国家大型基建项目，如雅下水电站、新藏铁路、核电项目等，并加强对华为、宁德时代、顺丰等新质生产力代表企业的防水项目开发，提高工商企业类项目的收入占比。同时，继续加大对应收账款的催收工作，不断降低应收比例，进一步改善经营现金流，提高盈利质量。（2）推进‘同心圆’战略，充分的发挥公司的技术优势，加快实验室技术产业化落地，通过现有生产基地、渠道网络拓展细分市场，培育数个“小而美”的产品和业务，丰富公司产品矩阵，提高客单价，为主业赋能。（3）依托产业并购基金，积极探索新材料、新科技等前沿领域，通过投资、收并购、联合经营等多种方式打造公司第二增长曲线，为公司中长期的发展规划提供新动能。

  三棵树：2025Q1~3营收增长，利润率大幅度的提高。2024年实现盈利收入121亿元同比-3%，归母净利润3.3亿元同比+91%，销售毛利率29.6%，销售净利率2.6%。2025Q1~3实现盈利收入94亿元同比+3%，归母净利润7.4亿元同比+81%，销售毛利率32.8%，销售净利率7.8%。公司取得营业收入和净利润双增长，主要得益于公司近几年的战略转型，一方面零售业务不断发力，特别是马上住、艺术漆、仿石漆的下游双包服务模式，通过快速复制，成为优势业务。另一方面，公司坚守品质，在工程业务端通过提升人均效能和战略新赛道的积极开拓，使得相关业务平稳发展。同时，公司加强成本管理，并有效通过精准施策强化了费用管控。

  建议关注特种玻纤布、水泥、现金流优秀的消费建材龙头，和新能源、出海、机器人相关优势标的。自上而下角度，考虑特种玻纤布空间巨大，9月起玻纤多轮涨价，明年行业供给有限，格局优化，建议关注中材科技、长海股份；水泥行业预计年底完成限制超产目标，长三角涨价，海外水泥高景气，建议关注华新水泥、海螺水泥、塔牌集团；消费建材方面关注赛道好、细分行业持续高景气标的三棵树、悍高集团、兔宝宝。自下而上角度，建议关注麦加芯彩（风电需求景气，积极拓展船舶涂料、光伏玻璃涂层、海洋工程涂料等新业务）、科达制造（海外建材业务量利齐升，蓝科锂业投资受益碳酸锂价格回升）、赛特新材（VIP板业务显著受益我国冰箱能耗等级新标准施行）、濮耐股份（湿法冶金级活性氧化镁持续放量，耐材出海业务贡献提升）。

  1、宏观经济和产业链风险：近年来，我国面临房地产行业低迷及建材行业节能环保、减排等产业政策的要求，建材产业链的生产和经营存在一定下降带来的压力；海外地区也存在地理政治学局势紧张、贸易摩擦加剧、建材需求结构性下行等因素影响。

  2、原材料价格持续上涨：建材产品的原材料和燃料如煤炭、纯碱等价格持续上涨，将影响有关产品利润，进而影响导致相关企业的盈利水平。

  3、相关标的业绩及估值没有到达预期：相关标的业绩受宏观经济环境、市场之间的竞争、消费习惯变化等因素影响，或受内外因素波动导致经营业绩及估值表现没有到达预期。